◎記者 何昕怡

2026年春節(jié)前，首批商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs項(xiàng)目提交申報(bào)并獲證監(jiān)會(huì)及交易所受理，標(biāo)志著我國(guó)REITs市場(chǎng)資產(chǎn)類型正式拓展至商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域。節(jié)后第一周，上海地產(chǎn)、錦江、唯品會(huì)等3單項(xiàng)目的反饋意見即掛網(wǎng)披露。

從首批項(xiàng)目來看，底層資產(chǎn)質(zhì)地優(yōu)良，具備較好的代表性。審核問詢則從資產(chǎn)質(zhì)量、合規(guī)性、收益穩(wěn)定性及治理機(jī)制等方面進(jìn)一步把關(guān)，護(hù)航相關(guān)項(xiàng)目平穩(wěn)落地。

(相關(guān)資料圖)

有REITs市場(chǎng)研究專家表示，首批反饋問詢既是對(duì)項(xiàng)目質(zhì)量的審慎把關(guān)，又彰顯“嚴(yán)而有度、嚴(yán)而有方、嚴(yán)而有效”的精準(zhǔn)施策理念，體現(xiàn)了監(jiān)管部門在增強(qiáng)制度包容性適應(yīng)性方面的積極探索，為商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs市場(chǎng)注入可持續(xù)動(dòng)能，助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

問詢直指合規(guī)底線

在首批反饋問詢中，監(jiān)管部門對(duì)影響資產(chǎn)持續(xù)有效運(yùn)營(yíng)、轉(zhuǎn)讓合法有效性等重大合規(guī)問題予以重點(diǎn)關(guān)注。

其中，反饋意見明確，關(guān)鍵合規(guī)手續(xù)不能缺失。在一單項(xiàng)目中，存在消防驗(yàn)收等關(guān)鍵手續(xù)未取得的情形，涉及資產(chǎn)合法存續(xù)、有效轉(zhuǎn)讓等問題。監(jiān)管部門在反饋意見中對(duì)合規(guī)手續(xù)的齊備性進(jìn)行了問詢，并要求補(bǔ)辦或取得主管部門出具的合規(guī)意見。

轉(zhuǎn)讓限制同樣需要解除。上海證券報(bào)記者關(guān)注到，首批項(xiàng)目中存在個(gè)別資產(chǎn)土地出讓合同約定股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)需告知土地出讓方、產(chǎn)權(quán)證書附錄記載項(xiàng)目用于租賃等情況。

針對(duì)上述情形，監(jiān)管部門逐一問詢：是否已書面告知？出讓方有無(wú)異議？證書表述是否構(gòu)成轉(zhuǎn)讓限制？反饋意見強(qiáng)調(diào)，REITs的本質(zhì)是資產(chǎn)上市，不僅是股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，更是資產(chǎn)的證券化路徑。任何未解除的限制，都可能影響轉(zhuǎn)讓合法有效性，信息披露文件中有必要對(duì)解除轉(zhuǎn)讓限制安排向投資者作出詳細(xì)說明。

與此同時(shí)，從首批項(xiàng)目反饋意見中可以看出，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs的合規(guī)性要求不限于底層資產(chǎn)手續(xù)的合規(guī)性，還涵蓋影響產(chǎn)品運(yùn)行的各個(gè)方面。監(jiān)管部門還對(duì)參與主體、產(chǎn)品發(fā)行交易、資金使用分配等事項(xiàng)是否符合合規(guī)性要求進(jìn)行問詢，切實(shí)保障投資者合法權(quán)益。

從嚴(yán)把關(guān)資產(chǎn)質(zhì)量

記者發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管部門對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量與價(jià)值的關(guān)注，貫穿了從資產(chǎn)范圍到運(yùn)營(yíng)能力再到治理機(jī)制的每一個(gè)環(huán)節(jié)。

資產(chǎn)邊界清晰與否直接關(guān)系資產(chǎn)質(zhì)量。在一單項(xiàng)目中，外擺經(jīng)營(yíng)點(diǎn)位被重點(diǎn)關(guān)注：權(quán)屬歸誰(shuí)？收入是否納入項(xiàng)目公司？“問詢并非小題大做，外擺攤位的收入占比雖不高，但若權(quán)屬模糊，資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的現(xiàn)金流歸屬就存在不確定性。資產(chǎn)范圍不完整，現(xiàn)金流便失去根基。”相關(guān)專家向記者表示。

運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)是資產(chǎn)質(zhì)量的直接呈現(xiàn)，租約與租戶則是價(jià)值的來源。一單項(xiàng)目被問及聯(lián)營(yíng)商戶的收入保底條款是否可持續(xù)、商戶續(xù)租率如何、未來新增競(jìng)品對(duì)客流的分流影響。上述問詢旨在穿透審視租金收入的穩(wěn)定性，確保分派率來自實(shí)打?qū)嵉默F(xiàn)金流。

運(yùn)營(yíng)管理能力與機(jī)制同樣被聚焦。一單項(xiàng)目基礎(chǔ)管理費(fèi)的收取比例低于歷史人工成本占比，監(jiān)管部門追問費(fèi)率水平是否合理、激勵(lì)能否到人、獎(jiǎng)懲是否對(duì)等。好的運(yùn)營(yíng)激勵(lì)約束機(jī)制，能讓運(yùn)管團(tuán)隊(duì)與投資者利益綁定，共同做大價(jià)值。

“REITs是資產(chǎn)的上市，資產(chǎn)的質(zhì)量決定了產(chǎn)品的成色?！鄙鲜鰧＜冶硎?。REITs市場(chǎng)的高質(zhì)量發(fā)展不僅要重視產(chǎn)品的融資功能，還要重視是否具有投資價(jià)值，發(fā)揮資產(chǎn)和資本的協(xié)同效應(yīng)、實(shí)現(xiàn)投融資相協(xié)調(diào)才是實(shí)現(xiàn)可持續(xù)健康發(fā)展的根本保障。

把握尺度“嚴(yán)而有度”

合規(guī)是底線，質(zhì)量是根本。盤活存量和投融資功能發(fā)揮、服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展大局是REITs市場(chǎng)的核心目標(biāo)。

如何把握尺度？業(yè)內(nèi)人士表示，首批反饋意見較為清晰地體現(xiàn)了監(jiān)管部門對(duì)資產(chǎn)合規(guī)性審核“嚴(yán)而有度”的總體思路，可以總結(jié)為重大性和建設(shè)性兩項(xiàng)原則。

重大性是“有度”的導(dǎo)向。首批項(xiàng)目反饋意見將核心落腳點(diǎn)置于是否影響資產(chǎn)合法有效轉(zhuǎn)讓和運(yùn)營(yíng)持續(xù)性穩(wěn)定性。消防驗(yàn)收等關(guān)鍵合規(guī)手續(xù)缺失，需要補(bǔ)辦或取得有關(guān)主管部門的合規(guī)說明。對(duì)于其他非關(guān)鍵合規(guī)手續(xù)，在評(píng)估重大性的基礎(chǔ)上，可采取差異化處理方式，避免“一刀切”，保障市場(chǎng)效率和市場(chǎng)活力。

建設(shè)性是“有度”的保障。在項(xiàng)目符合發(fā)行上市條件、能夠有效保護(hù)投資者合法權(quán)益的前提下，監(jiān)管部門允許采用補(bǔ)辦、有權(quán)部門出具說明、風(fēng)險(xiǎn)揭示及設(shè)置緩釋措施的分類處理方式。

例如，對(duì)于一單項(xiàng)目歷史加建中形成的合規(guī)手續(xù)缺失，反饋意見采用了更加務(wù)實(shí)的判斷標(biāo)準(zhǔn)。先問兩個(gè)量化指標(biāo)——是否獨(dú)立產(chǎn)生現(xiàn)金流？面積占比多少？如果加建部分不獨(dú)立產(chǎn)生收益、且面積占比極低，可納入重大性評(píng)估，通過充分披露風(fēng)險(xiǎn)、設(shè)置緩釋措施推進(jìn)；但如果構(gòu)成了核心經(jīng)營(yíng)空間，則需要補(bǔ)辦手續(xù)或取得主管部門的合規(guī)說明。

專家分析表示，在資本市場(chǎng)建設(shè)中，市場(chǎng)監(jiān)管與市場(chǎng)發(fā)展應(yīng)當(dāng)實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)平衡。如何在嚴(yán)格遵循市場(chǎng)化法治化規(guī)則框架的同時(shí)讓市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮決定性作用，充分激發(fā)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)主體的創(chuàng)新活力，正是當(dāng)前面臨的關(guān)鍵問題。

“這需要始終堅(jiān)持合規(guī)為基、質(zhì)量為本、效率為要，在嚴(yán)把準(zhǔn)入關(guān)的基礎(chǔ)上，完善制度，明確預(yù)期，打造生態(tài)，避免‘一刀切’，不追求形式上的‘零瑕疵’，通過市場(chǎng)機(jī)制激發(fā)參與主體內(nèi)生動(dòng)力?！鄙鲜鰧＜冶硎尽?/p> (責(zé)任編輯：朱曉航)